中信建投宏观策略库存在重建投资品抢眼吧

中信建投：宏观策略 库存在重建 投资品抢眼-110121 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

去年4月28日 信息或事件：

12月份的工业增加值增速为13.5%，较上个月再度反弹0.2个百分点。

简评：

1、补库存行为继续，GDP增长不是问题12月份的工业增加值增速为13.5%，较上个月再度反弹0.2个百分点。其中，轻工业13.0%，反弹0.3个百分点，符合上个月我们对于生活资料产销量上升的预期；重工业13.7%，反弹0.1个百分点，预示着库存重建的动力再度超越节能减排的扰动，成为中周期走向复苏后半阶段的“马前卒”。

工业增加值的持续小幅回升，预示着经济增长的强劲。而基于我们对于周期的理解，补库存动力充足的背景下，未来数个季度的GDP增长不是问题。

2、被动型的减库存，企业利润不是问题对于目前库存周期的阶段，基于1月14日发布的《泛海观澜第一期：两仪与四象》中关于周期阶段的划分，我们认为：目前处于被动型库存减少的尾声，并将逐步向主动型库存增加过渡。

事实上，工业经济的数据也支持这一点。12月份的工业产品的滞销率从2.5%下降到1.1%，这和我们此前的判断一致——企业的销售情况良好，库存目前在被动型的减少。这样的一种产供销和价格格局，是一个经济的“黄金时期”。若以企业的营销情况来看，这应该是一个企业盈利水平最好的时期——生产量的扩张赶不上销售量的扩大，导致企业的积压库存被消耗。

3、周期性因素叠加，通胀成为问题中国的通胀，是多重因素综合作用的结果。对于中期通胀的走势，目前看来并不乐观。

这些涨价的因素包括：（1）价格管制的长期无效性；（2）制度性的涨价因素压力；（3）输入型的通胀压力等等。

不过不能忽视的，还包括：（4）周期性的因素——库存重建和价格上涨直接的共时性，库存重建和商品价格上涨之间，存在着显著的正反馈的关系。如果留心就不难发现，2010年年初中国经济的库存重建阶段，也带来了通胀上行的压力和“经济过热”的担心，并引发了后来一轮的严厉紧缩。

证券研究报告宏观快评请参阅最后一页的重要声明因此，如果再考虑到周期性通胀的因素之后，1季度的通胀压力将会非常巨大；而2季度是否能够出现拐头，也将成为市场讨论和观察的焦点。

4、市场转EPS驱动，遂呈式微之势从逻辑上讲，从被动型的去库存阶段向主动型的库存重建阶段过渡，将带来宏观经济数据和市场波动驱动力的转变。这意味着，经济增长的同比数据将逐渐强于环比数据，而股市涨跌的驱动力则由PE逐渐转向EPS。这也意味着，重视微观、从下而上的投研逻辑，仍将居于主流的位置。

基于相对估值法：P=EPSxPE，我们用一张图来示意2011一季度股市主要驱动力的转换及其变化。

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